Reconsiderando

Es paradójico que EE.UU. y R.U. las dos potencias más beneficiadas por la inmigración y el libre comercio, lideren ahora el campo de los contrarios. Se suponía que la prosperidad mundial se basaba en ello y que las reformas estructurales habrían de mejorar la productividad en los países desarrollados que así podrían competir con los bajos costes de los emergentes. Algo a reconsiderar.

Renunciar a un objetivo tan ambicioso, supone un relajo momentáneo y en ese contexto cabe interpretar la ida y vuelta de los mercados. Esto ocurre en un momento donde la política monetaria ultra expansiva ya no es tan eficiente y genera externalidades negativas, de modo que arrecia la necesidad de que las políticas de estímulo hayan de venir del presupuesto, devolviendo protagonismo en la economía a los gobiernos. Cuando se agotaba el efecto del ponche de los tipos ultra bajos, la promesa de más ponche en forma de gasto público revitaliza los ánimos. El cobre se dispara porque la construcción consume cobre. El precio de los bonos cae por el temor al déficit. Suben las expectativas de inflación por previsión de más gasto y por la amenaza de imposición de aranceles. Repuntan las rentabilidades en la renta fija. En las bolsas, suena muy bien la melodía de bajar impuestos y los inversores se cambian de caballo abandonando los valores que más han disfrutado de tipos de interés bajos como los suministradores de servicios básicos, para saltar sobre el sector financiero, que aspira a beneficiarse de tipos de interés más altos y de un entorno regulatorio menos exigente. Todo esto empuja al alza al dólar y tira por tierra los pronósticos de una reacción muy bajista a la no descontada victoria electoral de un candidato tan fuera de catálogo. Si no fuera porque sabemos que los japoneses nunca han sido una verdadera economía abierta, tienen una de las legislaciones más restrictivas del mundo en materia de inmigración, se han gastado centenares de miles de millones en infraestructura elevando la deuda pública hasta 2,5 veces su PIB, y a pesar de ello, el país produce menos hoy que en 1995, podríamos engañarnos un poco. Por si cuela. Y quizá cuele durante un tiempo, pero no por eso la población rejuvenecerá, ni las deudas dejarán de crecer y desaparecerán, ni los gobiernos podrán cumplir los compromisos con sus votantes, ni la productividad aumentará, de modo que las expectativas de crecimiento acabarán desapareciendo. Hemos visto como el valor del yen subía y bajaba frente al dólar con fuertes oscilaciones entre sus máximos y sus mínimos en función de criterios poco convencionales y algo similar ocurrirá en el EUR/USD.

Es pronto para aventurar un pronóstico, pero salvo los primeros momentos de pánico, los mercados no han reaccionado en absoluto como esperábamos. ¿Podrán desviarse demasiado tiempo de lo que la experiencia indica que no es la ruta de salida? Si se consolidan las expectativas de inflación y la FED se mantiene ligeramente detrás de la curva, es decir, que sube los tipos detrás de la inflación, es posible que antes de que veamos al dólar entrar en un ciclo de depreciación como corresponde a una moneda que se inflaciona, pueda culminar su ciclo alcista en el periodo que resta hasta que el BCE inicie a su vez el periodo de reducción de estímulos en marzo de 2017.

Si no hay tensiones muy importantes, es posible que ese periplo alcista no vaya más allá de valores entre 1,00 y 1,05 frente al euro. Vista la reacción del mercado, el alza de tipos de diciembre sigue siendo la salida más probable. De confirmarse, de cara a las políticas de final de año, habremos de asumir que también las monedas emergentes se depreciarán.