Engañosa lateralidad

No hay que dejarse engañar, porque no solo no sale de la mochila ni una sola de las incertidumbres conocidas, sino que entran más. Cada vez más cargados. Si juzgamos por los mercados, no lo parece. Por cercano, hemos de referir la escalada en Oriente Medio, culminada este fin de semana con el ataque contra Irán, pero ahí está el enorme estallido de preocupación por los efectos que ya está causando la IA, y la reapertura a la par de la incertidumbre política y jurídica sobre la política arancelaria.

DOS VERSIONES

Es verdad que están teniendo lugar algunos desastres en la periferia del sistema. Ahí está lo que padecen los Crypto Bros con el Bitcoin o el terremoto que está teniendo lugar en las empresas de software, en lo que se ha venido a llamar apocalipsis del SaaS. Pero la apariencia general es que estamos en un movimiento lateral que sigue y sigue, sin una razón convincente de cuál es su causa ni durante cuánto tiempo más se va a prolongar. La interpretación más cómoda es que ya están consumidas las tendencias y todo está incorporado en el precio, de modo que, mientras no ocurra algo que de verdad cambie las cosas, la lateralidad continuará. La versión más incómoda es que se da como consecuencia de que pocos son los dispuestos a moverse ante la falta, cada vez mayor, de visibilidad.

Que el nominado a presidir, a partir de mayo, la Reserva Federal sea enemigo declarado de políticas de monetización del déficit y del forward guidance redundaría en favor de la interpretación incómoda. Pero evaluemos la cómoda. ¿Qué descuentan los mercados? Esta es la cadena: un fuerte salto en la productividad a través de la IA; por lo tanto, crecimiento sin inflación y, como consecuencia, tipos de interés más bajos.

Claro que la IA podría no responder a las pautas de “compensación tecnológica”, que supondrían aceptar que los daños iniciales de una tecnología acaban por superarse. No es, desde luego, la tesis principal que Acemoglu y Johnson exponen en su obra más reciente, “Poder y Progreso”; o, más bien, sí, pero… El caso es que advierten que la capacidad de la IA de sustituir no solo tareas físicas, sino también cognitivas, reduce de manera drástica el espacio donde han de surgir nuevos empleos que suplan los perdidos.

¿DÓNDE ESTÁ EL RIESGO?

Poniendo el foco más cerca, también hay que valorar el riesgo de que la IA transforme de manera más lenta. El crecimiento seguiría teniendo que apoyarse en un mercado laboral ya tensionado y en políticas fiscales expansivas de arriesgada aplicación, de modo que la inflación se resistiría más de la cuenta. Entonces, los tipos de interés, -cortos y largos-, dejarían de ser una herramienta de alivio para convertirse en una restricción. En el límite de ese juego está Japón.

Los demás operan, bajo el esquema clásico: descuentan tipos estructuralmente bajos y bancos centrales dispuestos a intervenir. Las bolsas resisten, la deuda también. Los movimientos laterales transmiten sensación de estabilidad. Entonces, ¿dónde está el riesgo? No en el acontecimiento en sí, sino en su capacidad para alterar las expectativas que sostienen las valoraciones. Si un episodio como el de Oriente Medio modifica la percepción sobre productividad, inflación o tipos, la lateralidad dejará paso al ajuste. Si algo de lo que se está descontando en las valoraciones de cualquier activo, dólar incluido, falla, el ajuste devendrá inevitable. Entonces habrá que descubrir cuál es el precio adecuado de ese activo en un mundo que ya no es el que se creía ser.