Nada en lo que confiar

Temor a un error de la Reserva Federal, temor a que los tipos suban demasiado rápido, temor a que la inflación contraiga el gasto, temor por los resultados de las empresas, temor a disrupciones en la cadena de suministros, temor al enfriamiento de China, temor a la guerra. Temor a todo.

UN MERCADO BAJISTA

En medio de muy pequeñas correcciones, en los mercados financieros domina una corriente bajista de la que poco se salva. No desde luego la bolsa. Tampoco los bonos, ni los criptoactivos, ni los fondos globales. Ni siquiera el efectivo, que se ve devorado por una inflación cercana al 10%. Parece que todo implosiona al mismo tiempo, y los bancos centrales que acudían al rescate siempre que se producía una situación así, están ahora en otra cosa. Nada hay en lo que confiar. El principal índice bursátil del mundo, el S&P500, ya acumula su séptima semana consecutiva de caídas, una secuencia que no ocurría desde 2001, y el viernes cruzaba el umbral de un 20% de retroceso desde sus máximos, algo que, según los manuales, permite hablar ya de un mercado bajista.

Todo esto afecta a las expectativas de los agentes y a las estimaciones que los mercados hacen de los tipos de interés. Empiezan entonces a aparecer dudas sobre si los tipos en EE.UU. llegarán a subir los 50 pb en cada una de las dos siguientes reuniones como está descontado, o si el BCE tendrá que subirlos aceleradamente, y se empieza a trabajar con la idea, de al menos dos, sino tres, elevaciones este año. La consecuencia en los mercados de divisas es que el ritmo de apreciación del dólar se modera levemente y, al menos durante unos días, se deja de hablar del asalto a la paridad.

Lo que hoy parece más probable es que se trate de acabar con el proceso lo antes posible, y si hay que elevar los tipos, se haga aceleradamente aprovechando que las economías todavía están en fase expansiva, forzando que la inflación se reconduzca sin dar tiempo a que se cronifique. Si después hay que volver a bajarlos, se bajan. Será cuando la preocupación por la inflación deje paso a la preocupación por la recesión. Posiblemente es lo más práctico, llevar los tipos de interés más rápidamente de lo que ahora se descuenta a niveles que puedan considerarse neutrales, y a partir de ese momento, con el permiso de la guerra y de la pandemia en China, ocuparse en eludir la recesión.

TIPOS NEUTRALES ¿DÓNDE?

¿Pero dónde están esos niveles neutrales? La tasa neutral, donde las presiones de precios se moderan y la producción se sitúa ajustada a su capacidad, no es un cálculo, es una estimación. El presidente de la FED, cuando decía la pasada semana que no dudará en ir más allá de la zona neutral si las circunstancias lo exigen, señalaba al mismo tiempo que sus funcionarios no pueden precisar con confianza donde está ese nivel neutral. Por lo que sabemos hasta ahora, los miembros de la FED consideran que la neutralidad en EE.UU. se sitúa entre el 2% y el 3%. En Europa, la neutralidad parece el límite para la presidenta del BCE, y por lo que puede deducirse de declaraciones recientes del gobernador del Banco de Francia, el nivel neutral se sitúa entre el 1 y el 2%.

Pero no siempre la neutralidad se situaba tan baja. Para las economías desarrolladas se estimaba en un 5% antes de la última crisis financiera, y más atrás, en la década de los 80, la Reserva Federal llevó los tipos hasta el 20%. También entonces todo caía a la vez y tampoco había donde refugiarse. No son situaciones iguales, pero entonces parecía imposible. En eso sí es igual que ahora.