Estructura

Quizás resulte ocioso repasar el origen estructural de la crisis financiera global. Sin embargo, es posible que ese repaso permita sacar algunas conclusiones de política económica para el presente y para el futuro, aún para un país que, como la Argentina, no iba a ser afectado por  dicha crisis, aunque, de repente, “apareció el mundo y nos complicó la vida a los argentinos”, según nos informó la Presidenta en el día de ayer.  

Veamos. Las fuerzas estructurales detrás del ciclo de crecimiento global más poderoso de las últimas décadas pueden estilizarse en tres grandes rasgos. El primero, que nos toca muy de cerca por la ineludible crisis fiscal de largo plazo en que nos han metido el Poder Ejecutivo y el Legislativo con la eliminación del régimen de capitalización de las jubilaciones futuras, tiene que ver con la demografía y la medicina.

 En efecto, en los países industriales la gente vive más tiempo y vive más tiempo retirada, y las tasas de natalidad están cayendo, debido a cambios culturales y a la exitosa irrupción de la mujer en el mercado de trabajo (incluyendo la política). Esto obliga a los ciudadanos de esos países a incrementar su tasa de ahorro, dado que los viejos sistemas de “reparto” no pueden asegurarles una calidad de vida en retiro, parecida a la que tienen en actividad.

 Solo para dar unos números, según estimaciones de Naciones Unidas, para el año 2030, dentro de 20 años apenas, en Estados Unidos la relación entre población trabajadora y población por encima de los 65 años será de 3 a 1. En Japón de 1,8 a 1. Y en la Eurozona será de 2,2 a 1. En otras palabras, para que el sistema de reparto le pudiera pagar a un jubilado el 80% de lo que gana un trabajador en actividad, el impuesto a los ingresos de los asalariados sería del 26% en Estados Unidos; del 44% en Japón y del 36% en Europa. Pero esto supone que la relación mencionada se estabiliza. Las proyecciones para mediados de este siglo son aún más dramáticas. De manera que, volviendo al tema estructural, la oferta de ahorro de largo plazo de los trabajadores en el mundo industrializado está aumentando. 

 La segunda cuestión estructural también nos tiene como protagonistas indirectos. La crisis de la deuda de finales de los 90, cambió la flecha de los flujos de fondos internacionales. Todos los países emergentes se vieron en la obligación de generar excedentes comerciales y acumular reservas para pagar deudas y “vivir con lo suyo”.

Es decir los fondos que antes fluían de los países industrializados a los países emergentes, por los defaults sucesivos, las crisis, y la explicitación de débiles derechos de propiedad, empezaron a fluir en sentido inverso, huyendo de los emergentes, principalmente hacia los Estados Unidos. 

 El último cambio estructural es mucho más “popular”. La irrupción de China e India, la incorporación de vastas clases medias a los nuevos consumos y la tremenda demanda de commodities de todo tipo, con la consecuencia sobre sus precios. Y todos los países emergentes beneficiados del boom del comercio internacional y la suba de los precios de sus exportaciones, acumulando sus reservas en activos de alta seguridad, dólares, bonos del Tesoro, bonos de entes patrocinados por el Estado americano, etc.

 En síntesis, lo que mi amigo Ben Shalom Bernanke llamó “la abundancia del ahorro global” fluyendo hacia el mercado de capitales más preparado para absorberlo, Wall Street.  Pero esta abundancia de ahorro había que canalizarla de alguna manera. Y entonces, el consumidor americano vio simultáneamente crecer el valor de sus activos y la oferta de crédito. No necesitaba ahorrar para el futuro, le bastaba con ver crecer el precio de sus ahorros, endeudarse y gastar y gastar.  

Cuando empezó a desinflarse la burbuja inmobiliaria, a principios del 2007, una porción de ese ahorro volvió a mirar al mundo emergente. Revirtiendo, en parte, el sentido de la flecha de los primeros años de este siglo. Fundamentalmente, se concentró en aquéllos emergentes con mercados de capitales más amplios y líquidos, y con   extraordinarias ganancias de cambio por la revaluación de sus monedas, en medio de la bonanza de los commodities. El premio era mayúsculo. Vender dólares, comprar activos en moneda local, y aprovechar el aumento de los precios de los activos, sumados a la ganancia en dólares, por la suba de las monedas locales.

 Y miró también el mercado de commodities y petróleo, y trasladó las burbujas  a las bolsas emergentes y a los precios de los commodities en general y del petróleo en particular. Hasta que la crisis del sistema financiero norteamericano más apalancado estalló y se propagó al resto del mundo desarrollado por los canales e instrumentos de la globalización financiera. Y allí todos “volaron a la calidad” simultáneamente.

Salieron de los fondos de commodities. Salieron de los mercados de capitales de los emergentes principales. Salieron de cuanto activo poseían y corrieron a comprar Bonos del Tesoro y dólares. Y los consumidores norteamericanos, altamente endeudados, vieron caer el valor de sus activos. Las empresas se quedaron sin crédito. Los emergentes sufrieron la fuga de capitales y el desplome de la burbuja de los commodities.

 Y en este punto estamos. Con los Bancos Centrales tratando de reemplazar esa abundancia de ahorro privado hoy refugiado en instrumentos de deuda pública. Por eso están comprando todos los activos que el sector privado rechaza, sean buenos, tóxicos, o muy tóxicos. Reciclando los “pánico-dólares” privados en un programa generalizado y global de “inyectemos fondos” de todas las formas posibles para evitar que la recesión se convierta en depresión y que se produzca una deflación. Ahora todos los cañones están puestos en que “no nos pase lo de Japón en los 90” y todo esto, sin gobierno en Estados Unidos!!! y con los consumidores norteamericanos que necesitan  “desapalancarse” aumentando ellos también su ahorro y bajando consumo.

 ¿Y entonces?.  Algunas conclusiones.

1.     Las fuerzas estructurales de la abundancia del ahorro se mantienen. Los ciudadanos de los países industriales siguen necesitando ahorrar. Las clases medias chinas o indias, a tasas mucho más bajas por la caída del comercio se seguirán incorporando al consumo. Y los emergentes grandes, otra vez, tienen que aumentar sus dólares comerciales y devaluar para “sufrir” lo menos posible la reversión de los flujos especulativos.

2.      Lo que está en crisis es la capacidad del mercado de capitales privado de canalizar eficientemente esta abundancia de ahorro. El actual sistema de Bancos Centrales reemplazándolo es una alternativa de emergencia pero no una solución.  

3.     La depresión global puede ser evitada, pero habrá que seguir, mientras se diseña el nuevo mercado de capitales privado, reciclando los “dólares pánico” a gran velocidad.

 ¿Y a Argentina?. 

 La Argentina sólo recibió de todo este cuento, la bonanza de los precios de los commodities y nada más. Todo lo demás: no haber ahorrado dicha bonanza, haber desalentado producción y exportaciones mientras los precios volaban, o haber generado una fuga de capitales “interna” con la confiscación y la incertidumbre K. es nuestro, el mundo no tiene nada que ver, ni vino a complicarnos nada.   El problema argentino, por  lo tanto, no se arregla ofreciendo crédito en pesos barato. Se arregla realineando los precios relativos y los incentivos institucionales para aprovechar, en serio, estos cambios estructurales que están para quedarse.