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Sin temor alguno

lunes 10 de diciembre de 2018, 11:16h

Hace poco tiempo, antes de la pesadilla bajista que se desató en octubre, en los mercados se preguntaban como era posible que la curva de tipos de interés norteamericana no ganase pendiente cuando era evidente que la economía crecía a un ritmo superior al potencial y los tipos de interés de corto plazo tenían su subida prácticamente programada. Sin encontrar respuesta que reconfortase y conforme los tipos a corto subían, el miedo a una recesión, aumentaba. Este miedo viene amparado en la evidencia histórica de que siempre un periodo de recesión viene precedido por un aplanamiento, cuando no inversión, de la curva de tipos. Se da además la circunstancia de que EE.UU. está cerca de superar en duración el mayor ciclo expansivo, -también el más débil- de su historia reciente, haciendo más verosímil el argumento de que el ciclo se agota. Pero incluso en estos casos la misma evidencia histórica constata que la recesión tarda muchos meses en aparecer a partir de la inversión de la curva, y esta inversión apenas acaba de producirse, y ni siquiera en su versión más dura.

Se da ahora la circunstancia opuesta. A saber. Si el presidente de la FED habla de que los tipos de corto ya están cerca de su nivel neutral, si la economía norteamericana se modera, si la posibilidad de estímulos fiscales se ha diluido tras las elecciones de noviembre, y si las expectativas de inflación a largo plazo se han moderado, entre otras causas por el fuerte descenso del petróleo, ¿cómo es que los tipos de largo plazo no caen más, haciendo la curva verdaderamente invertida? Si seis meses atrás el panorama esperado hubiese sido el que ahora tenemos, los tipos de largo se hubiesen previsto bastante más bajos que los que hoy tenemos. Es decir, que ni fueron tan altos como correspondía entonces, ni son tan bajos como correspondería ahora.

Constatado esto, la explicación más sensata habría de ser que los inversores no creen que las grises circunstancias actuales vayan a perdurar y por lo tanto asumen que los tiempos por venir serán mejores. Cuenta esta interpretación con el discurso favorable del presidente de la Reserva Federal que repite siempre que tiene ocasión que “la economía está comportándose muy bien en su conjunto, con fuerte creación de empleo y un gradual incremento de salarios” y por tanto nada que apunte temor alguno.

Claro que también hay que valorar que la parte larga de la curva está en realidad afectada por factores exógenos que tienen que ver con que la Reserva Federal vende los bonos que compró, los extranjeros compran menos por su desconfianza sobre las caóticas políticas de Trump, o que el propio Tesoro está incrementando el volumen de emisiones a la par que sube el déficit. Es decir, que oferta de papel hay, de modo que tampoco los tipos pueden bajar lo que de otro modo harían.

En resumen, hemos de tener cuidado de sacar conclusiones de los precios como si estos fluctuasen libremente cuando la realidad es bien otra. ¿Qué ocurre entonces? ¿Hay que tener miedo a una recesión y/o a la constatación de un mercado bajista? Lo que podemos decir es que una recesión es algo que ahora el mundo no puede permitirse. No sin antes haber alentado expectativas de inflación que deflacionen la deuda. Y para esto lo peor sería una recesión. Hablarán bien, no apretarán mucho en tipos, alentarán la inflación y tratarán de seguirla. Si las cosas se ponen muy mal, tirarán de lo que conocen evitando que llegue la sangre al rio. Esta semana se estrena en ello el BCE confirmando el fin de la QE europea. Que continúe Merkel seguro que ayuda. A ver cómo le va a Macron.

José Manuel Pazos

Consejero Delegado del Grupo Omega Financial Partners
www.omegafinancialpartners.com

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