No se fíe

En cada ocasión que los mercados muestran convicciones sólidas, asemeja que estas llegan para quedarse. Sin embargo, los momentos donde todos parecen ponerse de acuerdo, además de ser poco frecuentes, tienden a ser fugaces. Aparenta que estamos en un momento así, particularmente en cuanto a los tipos de interés, pero advirtamos que un recuento de las ocasiones en las que el mercado apostó por una Reserva Federal más moderada en este ciclo y falló, puede no ser inferior a siete.

COSAS SORPRENDENTES

Si nos movemos a una capa por debajo de la actual convicción firme sobre los tipos de interés, encontramos cosas sorprendentes. Un ejemplo es el enorme interés de los inversores en adquirir bonos emitidos por empresas. Parece lógico en este contexto, y por eso lo hacen al mayor ritmo en 3 años, centrando el grueso de la demanda en los bonos de menor nivel crediticio, síntoma evidente de confianza. Esto ya encaja peor con que las empresas hayan regresado con cifras récord al mercado de emisiones aprovechando el inesperado ajuste a la baja de los tipos registrado desde octubre. Compradores y vendedores parecen satisfechos de encontrar precios a los que endeudarse los unos e invertir los otros, y es que las circunstancias se imponen, y conforme la deuda que se pagaba al 0% va venciendo, mejor ser prudente y emitir ahora que los tipos de largo se están moderado, se puede aprovechar el fuerte apetito inversor, y se mantiene la inversión de la curva.

Precisamente una curva invertida durante tanto tiempo como llevamos, es una señal clásica de alerta de recesión. Eso es compatible con un precio del oro que sorprende al alza cuando su némesis, la desinflación, avanza en todos los países, y con un petróleo que ni siquiera responde a los intentos de la OPEP de elevar su precio. Claro que entonces, ¿cómo concilia esto con un mercado de valores a tiro de piedra de sus máximos? Lamentablemente no hay respuesta fácil, de modo que, volviendo al inicio, recordemos que los momentos donde todos parecen estar de acuerdo, además de escasos, son fugaces.

NORMAS FISCALES

Otro aspecto sorprendente es lo muy poco que los mercados se ven afectados por el conflicto sin resolver de las reglas fiscales en Europa. Suspendidas por la pandemia primero, y prorrogada la suspensión tras la guerra en Ucrania, se comprometió a recuperarlas este año la Comisión Europea. Debería de haberse solucionado en verano, pero la falta de acuerdo lo aplazó hasta diciembre. Entonces se valoró que para que se mantuviese la calma en los mercados, tendría que ser cerrado sin más retraso en el Consejo Europeo de esta semana. A pesar de que las nuevas propuestas serán en todo caso más laxas que las suspendidas, habría que ser muy optimista para admitir que pueda ser alumbrado. Parece que tranquilizados porque las primas de riesgo se mantienen en calma, y el BCE ofrece ahora un perfil más moderado, la UE muestra de nuevo su clásica propensión a las crisis, y en lugar de adelantarse mitigando el riesgo potencial, necesite enfrentar graves dificultades para implantar las reformas.

Si el euro se benefició intensamente de los acuerdos de 2020 tras la creación del fondo de recuperación (mayo) y del NGEU (julio), el retraso de las nuevas normas fiscales debería ahora jugar en su contra teniendo en cuenta el contexto de crecimiento desfavorable, una política monetaria excesivamente restrictiva, y el riesgo de fragmentación en el mercado de bonos europeo. Pero tampoco en esto se fie.