Accionistas

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Enrique Szewach

06-03-2009 Hace tiempo que vengo insistiendo, desde estas columnas, que la dificultad para encontrar una solución rápida a  la crisis global se vincula con el hecho de que resulta extremadamente difícil convencer al motor de la demanda mundial de los últimos años –el consumidor norteamericano- y los consumidores de altos ingresos de todo el mundo en general, de volver a gastar, en un contexto en dónde, lo que se ha vivido es, precisamente, un exceso de gasto de quienes se beneficiaron con la burbuja de activos, provocada, entre otras cosas, por la innovación financiera.

El estallido de las burbujas, al hacer caer el valor de los activos financieros y reales, redujo el stock de riqueza de los consumidores, quienes, en un intento por “frenar el derretimiento de su riqueza” y recomponer el ahorro, salieron a transformar sus portafolios, volando hacia Bonos del Tesoro, y activos líquidos de alta seguridad, acelerando el desplome de los precios y el deterioro de los valores.

 A su vez, este deterioro de su riqueza provocó que frenaran todos sus consumos no imprescindibles, que se contrajera drásticamente la demanda agregada, colapsara el comercio internacional y que la crisis se propague al sector “real” de la economía, de dónde está volviendo al sector financiero convirtiendo en “tóxicos” todos los activos de los bancos.

 La reacción de los Bancos Centrales y de los gobiernos fue la clásica receta para estos casos. Después del desastre de la caída de Lehman, ampliar la garantía de los depósitos, asegurar que ningún banco grande más va a caer, tratar de mantener al sistema financiero y de crédito funcionando, en la medida de lo posible, e inyectar toda la liquidez necesaria, para compensar el “vuelo a la calidad” de los consumidores o, mirando la ecuación cuantitativa de Milton Friedman, buscando aumentar la cantidad de dinero lo suficiente como para compensar la caída en la velocidad de circulación derivada de la trampa de la liquidez.

 Sin embargo, en esta “solución” prima la idea de salvar a los depositantes y no a los accionistas –cada inyección de capital público en el sistema bancario,  licúa las tenencias privadas- como si se tratara de dos actores diferentes. Es decir como si los depositantes fueran los consumidores temerosos y en pánico, y los accionistas fueran los vivillos que ganaron demasiado y que ahora deben pagar su exceso de codicia.

Pero el problema es que, lamentablemente, la división no es tan tajante. Por el contrario, uno de los cambios más dramáticos de las últimas décadas ha sido la democratización, en especial a través de los fondos de pensión y retiro, del mercado de capitales. La propia Reserva Federal nos da alguna pista.

 En efecto, en un estudio publicado el 12 de febrero pasado, se presentan datos sobre las finanzas de los consumidores estadounidenses relevados hasta finales del 2007.  En ese estudio surgen, claramente, algunos puntos que no hay que despreciar cuando se trata de pensar la salida de la crisis global.

Lo primero que se destaca es que, en los últimos años, los ingresos de las familias provenientes de su salario, cayeron, y fueron compensados por ganancias de capital y trabajos por cuenta propia. Dicho de otra manera, mientras el salario real caía, las ganancias provenientes de las “burbujas” compensaban dicha caída.

El estudio presenta una gran cantidad de datos interesantes respecto a la composición de los activos de las familias norteamericanas. Permítanme rescatar, a los efectos de esta nota, sólo algunos. Y permítanme, además, concentrarme en la famosa generación de los “baby boomers”, los consumidores más importantes, es decir aquéllos en el tramo de edad entre los 45 y 54 años.

En ese tramo, el 90% tiene automóvil. El 77% es propietario de una casa y el 16% tiene, al menos,  otra propiedad para renta. Mirando los activos financieros, estas familias tenían, en promedio, certificados de depósitos por 12 mil dólares, mientras tenían bonos, acciones, cuentas de retiro, y otros activos financieros, cuyo valor promedio alcanzaba –recuerden que son datos de finales de 2007- a más de 200 mil dólares.

En otras palabras, para estas familias los depósitos bancarios sólo representaban menos del 6% de sus tenencias financieras totales. El resto estaba en el mercado de activos que explotó durante el año pasado.

 Mirando al resto de los tramos de edad, cambian obviamente los valores promedio, pero los porcentajes no son muy distintos. Y cuando se clasifican los datos por niveles de ingresos y no por edad, el cuadro es aún más claro.

En los tramos de mayores ingresos, la relación depósitos bancarios/ total de tenencias de activos financieros, cae por debajo del 4%. ¿Qué significa todo esto? Significa que “tranquilizar” al depositante, no es suficiente para hacerlo consumir, dado que lo que se ha pulverizado es su stock de riqueza financiera y no financiera más importante, que no estaba en la forma de depósitos bancarios, si no de bonos, acciones y propiedades. Si esto es así, sólo cuando el mercado de capitales encuentre su piso y se recompongan las valuaciones de acciones, bonos y valor de las propiedades y los consumidores vean crecer nuevamente el valor de su stock de riqueza, en especial el de sus fondos de retiro, estarán dispuestos a volver a gastar, endeudarse, cambiar el auto, o comprar una casa.

 La mala noticia, entonces, es que al menos que se deje de lado “el riesgo moral” y se empiece a “salvar a los accionistas”, la reversión de la crisis está relativamente lejana. La buena es que, siendo un problema de valuaciones, una vez que los activos encuentren su piso y empiecen a rebotar, el valor de los stocks de riqueza empezará a recuperarse, cambiando las propensiones a gastar de los tenedores de esa riqueza.

La apuesta, entonces, es bipolar. O la inundación de liquidez empieza a traducirse en una reflación de activos, en especial commodities, y el mercado de capitales encuentra su piso y rebota. O la trampa de la liquidez se acentúa, la velocidad de circulación se hace cada vez más lenta, y no hay expansión de gasto y emisión que compense.